证券时报记者 赵梦桥
长期以来，定向增发凭借折价兜底的优势，成为公募基金增厚投资收益的重要工具。但伴随A股结构性行情愈发极致，这一传统套利策略早已不再稳赚不赔。
近期，多只热门赛道个股落地定增项目，吸引一众公募机构扎堆认购，然而随着二级市场股价快速回调，即便享受折价入股优势，不少定增项目仍陷入浮亏，年内公募基金定增投资业绩呈现显著分化态势。
有业内人士对证券时报记者表示，竞价定增的交易机制会放大市场热度惯性，当市场风格、行业景气度快速切换时，锁定的定增发行价会滞后于二级市场行情，难以适配最新变化。同时，在科技行情上行周期，对基金经理而言，投资失误的风险往往小于踏空的风险，若存在折价入股机会，多数基金经理仍旧会坚定参与定增项目。
定增收益分化加剧
今年8月初，存储板块个股江波龙发布定增结果，实际发行数量为660.71万股，发行对象最终确定为21家，募集资金总额37亿元。其中，公募基金包揽了相当份额，易方达基金获配金额5.3亿元，获配股数为94.73万股；财通基金获配股数为44.23万股，获配金额2.48亿元；诺德基金、南方基金、东方阿尔法基金分别获配金额2.21亿元、2.01亿元、1.5亿元。华夏基金、国泰基金分别获配金额1.14亿元、1亿元。值得关注的是，江波龙此次定增的发行价格为560元/股。但当前江波龙股价约为350元/股，该定增项目浮亏约38%。
长期以来，公募基金参与定增的核心逻辑在于“折价”。在存在流动性锁定期的前提下，定增发行价通常较二级市场存在10%至20%的折扣，这层安全垫是基金经理增厚产品净值的重要手段。因此，年内落地的公募基金参与定增项目中，绝大多数均取得正收益。如6月份易方达基金、嘉实基金和汇添富基金参与的晶丰明源定增，该股发行价格定为106.75元/股，随后股价启动一轮强势上涨；即便经历大幅回撤，截至9月18日，该公司前复权价仍然达到209元/股，浮盈比例为96%，几近翻倍。
此外，年内还有麦格米特、江丰电子和松发股份等定增项目浮盈超过四成，精智达、北特科技等浮盈超过30%。然而，即便有安全垫保护，面对大幅下挫的股价，部分公募基金参与的定增项目依旧难逃浮亏。除江波龙以外，北汽蓝谷、泛亚微透、耀皮玻璃和上海瀚讯等项目也出现不同程度的浮亏。
热门赛道定增暗藏隐患
近年来，随着A股市场结构性行情的极致演绎，尤其是在半导体、人工智能、新能源等热门赛道，定增市场生态发生重要变化。部分公募基金的定增行为从传统左侧价值淘金演变为右侧趋势追涨。江波龙定增即是具有代表性的案例：在市场对存储周期极度乐观的氛围下，部分公募基金将其视为不容错过的折价买入机会。华北某公募基金经理认为，公募积极参与热门股定增存在多重原因：
一是竞价定增的竞价机制放大了市场热度的惯性。定增采用竞价发行，价格优先原则在股价上行周期时，容易导致参与方为确保获配而报出高价，进一步推高发行价。一旦市场风向转变，缺少充足安全垫的定增价便首当其冲。二是竞价定增从发行日到全市场可查阅公开定增公告日之间，一般相隔1个月左右甚至更长时间。在此期间，市场环境、情绪可能发生较大转变。公告日的市价反映最新市场情绪与行业动态，而定增价则停留在发行日当时的市场热度中。
“在相对收益的考核指挥棒下，公募基金面临较大的短期排名压力。当某一赛道成为市场公认的风口，参与配置该赛道龙头企业便成了某种正确选择。尤其是在科技大行情中，对基金经理而言，投资失误的风险往往小于踏空风险。如果同业都在通过定增抢筹热门标的，即便估值已经存在明显泡沫，部分基金经理也会选择硬着头皮跟进。”前述基金经理解释。
公募定增策略有待重构
公募参与定增出现浮亏，也给相关策略带来新的挑战与思考。对于未来标的选择，华南某公募表示：
第一，做好折扣管理，需要从追求单一高折价转向构建组合聚焦成本优势。机械追求单个项目高折价，往往意味着错失优质标的或过度暴露于特定风险。因此后续定增策略重心转向组合折扣优化，通过灵活配置定增与不同折扣水平的询价转让项目，在组合层面实现更优的整体平均折扣水平。
第二，树立周期择时思维，践行逆向投资纪律。
第三，还要精细筛选个股，坚守折扣思维和估值思维挖掘成长机会。重点聚焦符合产业升级方向、具备技术壁垒或模式创新的成长型企业，特别是部分细分领域隐形冠军企业。
前述华北公募基金经理也表示，在折扣普遍收窄的环境下，更应坚持选择性报价，规避折价低于合理阈值的项目；对于询价转让项目，同样需要在合理折价水平下参与。此外，鉴于市场高位震荡、行业轮动加速，建议采取多标的组合、行业适度分散的策略，避免过度集中于单一项目或单一行业，降低非系统性风险以及锁定期内的波动风险。
展望后市机遇，财通基金指出，将重点关注泛AI、TMT、先进制造（电子、机械设备）、医药生物等契合新质生产力方向且行业景气度向上的领域，同时挖掘配套融资类项目中的“价值洼地”。
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责任编辑：尉旖涵
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